近日，建筑设计企业四川中泰联合设计股份有限公司（以下简称“中泰设计”）更新了招股说明书。中泰设计此次IPO拟在创业板发行上市， 并计划募资3.46亿元，保荐机构为东莞证券。

　　我们在恒大余震系列报道曾指出，由于恒大爆雷而波及逾40家上游上市公司，其市值规模超3000亿。值得一提的是，这家拟上市公司中泰设计也踩雷恒大。

　　截至2021年12月31日，中泰设计对恒大的应收款项余额合计为3229.19万元，已全额计提坏账准备的应收款项余额为2856.40万元，按账龄计提坏账准备的应收款项余额为372.79万元，已计提坏账准备102.50万元。

　　对于中泰设计，其雷区可能不只是恒大。我们深度复盘后发现，中泰设计最大的障碍，其一是其业务是否匹配创业板定位；其二是以地产客户为主的应收款是否还埋雷，尤其第一大客户融创；基于以上两大疑点，中泰设计能否上市成功，东莞证券此次保荐项目是否会遭遇折戟呢？这或都需要时间去验证。

　　零研发成长质量差 创新属性存疑

　　根据《创业板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》，发行人申请首次公开发行股票并在创业板上市，应当符合创业板定位。即创业板定位主要支持适应发展更多依靠创新、创造、创意的大趋势战略，服务成长型创新创业企业，支持传统产业与新技术、新产业、新业态、新模式深度融合。这也就是我们俗称的“三创四新”。

　　那中泰设计是否匹配创业板定位呢？

　　首先，从业务结构看，中泰设计的业务近九成业务服务于居住建筑设计，而建筑业属于创业板的负面清单行列。

　　中泰设计主要从事建筑设计相关的创意设计咨询和全程技术服务，拥有建筑行业（建筑工程）甲级资质，可从事资质证书许可范围内的所有相关建筑工程设计及咨询顾问服务，包括概念设计、方案设计、初步设计、施工图设计、施工配合及后期服务等工作。

　　公司业务主要集中在居住建筑设计、公共建筑设计，涵盖产业新城、城市更新、文旅小镇等领域。其中，2019年至2021年，公司居住建筑设计业务收入占比分别为89.81%、91.93%及86.74%。

　　值得一提的是，对于客户属于负面清单情况以及创新认定，公司坚称，公司主营业务为建筑设计相关的创意设计咨询和全程技术服务，所属的建筑设计行业兼具文化创意产业的创意属性和工程技术行业的创新属性。

　　其次，从业绩成长性看，不仅质量差，其未来增长也堪忧。

　　一方面，公司增长质量较差，大部分收入是建立在应收账款扩张基础上，其应收增速显著大于营收增速。

　　2019年至2021年，中泰设计的营业收入分别约为3.5亿元、3.9亿元和4.4亿元，逐年增长，2019年至2021年营业收入年均复合增长率为8.60%。但是其应收账款收入占比高达近七成。报告期各期末，公司应收账款余额分别为1.99亿元、2.7亿元和3.68亿元，占当期营业收入的比例分别为 56.73%、68.74%和 89.08%。

　　值得一提的是，公司应收账款增速显著大于营收增速。2019年至2021年公司营业收入同比增长21.64%、11.90%及5.41%，而应收账款余额分别同比增加了28.39%、35.68%及36.3%。

　　另一方面，公司服务的房企客户明显处于景气度向下。

　　自2016年12月相关监管层定下房住不炒的总基调后，地产行业进入新一轮收缩周期。2019 年 7 月中央政治局会议再提“房住不炒”与长效管理机制，明确“不把房地产作为短期刺激经济的手段”。2020 年 8 月，监管部门出台房地产融资新规，设置“三道红线”。

　　在层层监管政策的约束下，房地产的关键核心数据持续不景气。从1、2月度的房地产数据来看，房地产销售数据及竣工数据均明显好于预期，但同比来看，房地产的拿地、新开工、竣工和销售数据继续恶化，整个房地产板块仍然处于下行趋势当中。

　　3月15日统计局数据显示，1、2月份，全国房地产开发投资14499亿元，同比增长3.7%。房屋新开工面积14967万平方米，下降12.2%，其中，住宅新开工面积10836万平方米，下降14.9%；房屋竣工面积12200万平方米，下降9.8%，其中，住宅竣工面积8915万平方米，下降9.6%；1、2月份，商品房销售面积15703万平方米，同比下降9.6%，其中，住宅销售面积下降13.8%，抖客网，商品房销售额15459亿元，下降19.3%，其中，住宅销售额下降22.1%。

　　值得一提的是，中泰设计的营业收入增速也出现明显放缓趋势。2019年至2021年公司营业收入同比增长21.64%、11.90%及5.41%。这也进一步说明，在整个行业不景气的情况下，其主营业务与下游房地产行业关联较为密切，未来增长或将十分堪忧。

　　最后，从研发费用看，其研发费用为零。

　　我们发现，报告期内，中泰设计的研发费用为0。值得一提的是，近日市场流出创业板关于“三创四新”新的细则及定量标准，其中包括三年研发费用5000万元。该规则是否落实还得等相关细则出台，但是也从侧面反映，创业板创新属性强调研发费用投入。中泰设计这种零研发投入，是否匹配创业板属性存在较大疑问。

　　应收账款还埋雷？第一大客户融创占比较大

　　我们上文已经知道，公司的大部分营收是建立应收的基础上，其增长质量十分堪忧。如今，中泰设计的应收款占营业收入近九成。

　　报告期各期末，公司应收账款余额分别为1.99亿元、2.7亿元和3.68亿元，占当期营业收入的比例分别为 56.73%、68.74%和 89.08%。随着地产行业龙头陆续暴雷，这巨大的应收款是否埋雷呢？

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